2022年1月21日，最高人民法院发布《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（下称“《新规》”），这是时隔20年后，最高人民法院首次对2003年开始实施的《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（下称“《旧规》”）作出修订。近年来，随着证券市场的发展，证券虚假陈述情形日渐复杂化，引发了一系列争议性案件，迫切需要健全完善相关制度，明确责任构成及责任分配机制。《新规》在此背景下出台，在整合原司法解释相关内容的基础上，新增了15条重要内容，包括取消人民法院受理案件前置程序、细化虚假陈述民事赔偿责任的构成要件、明确相关责任人的过错认定标准及免责事由、强化“追首恶”规则等。本文旨在对《新规》的进行概括解读，供读者快速了解修订要点。

一、明确取消前置程序，全面保障投资人诉权

在我国证券市场发展初期，根据当时的司法实践情况，前置程序的设置具有其现实意义。《旧规》第六条明确规定“投资人提起虚假陈述证券民事赔偿诉讼，需要提交行政处罚决定或者公告，或者人民法院的刑事裁判文书”。《旧规》行政刑事前置程序的设置一定程度上缓解了投资人举证困难、弥补了证券诉讼审判经验不足等问题。但随着证券诉讼审判经验的累积和证券法律制度及民事诉讼制度的不断完善，废除前置程序、保障投资人诉权势在必行。

《新规》第二条明确取消了行政刑事前置程序，确认人民法院不得仅以虚假陈述未经监管部门行政处罚或者人民法院生效刑事判决的认定为由裁定不予受理。并放宽了对原告起诉应提交的初步证据要求，原则性规定原告提交信息披露义务人实施虚假陈述的相关证据为起诉条件，有力保障了投资者诉权。

二、确认管辖规则

根据证券类侵权案件的审判特点及需求，《新规》第三条确认了以下三点管辖原则：

1.统一裁判标准，无论投资人是否起诉发行人，原则上一律由发行人住所地有管辖权的法院进行 ，不再依据《旧规》可由其他被告所在地有管辖权法院管辖；

2.证券纠纷代表人诉讼案件依据《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》，由涉诉证券交易场所所在地的法院进行管辖；

3.根据《旧规》规定，仅省、自治区、直辖市人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院或者专门人民法院有证券虚假陈述案件的管辖权。新规根据不同地区法院审理该类案件能力及案件量的差异，对管辖权法院范围进行扩展，省、自治区、直辖市高级人民法院可以根据本辖区的实际情况确定第一审证券虚假陈述案件的其他中级人民法院，报最高人民法院备案。

三、明确了虚假陈述行为的类型及认定标准

《新规》第四条明确规定了虚假陈述行为的类型及认定标准，确认如下三类虚假陈述行为：

1.虚假记载，“是指信息披露义务人披露的信息中对相关财务数据进行重大不实记载，或者对其他重要信息作出与真实情况不符的描述”。明确强调了实践中最常见的针对财务数据的不实记载行为。

2.误导性陈述，“是指信息披露义务人披露的信息隐瞒了与之相关的部分重要事实，或者未及时披露相关更正、确认信息，致使已经披露的信息因不完整、不准确而具有误导性”。相较于《旧规》对误导性陈述的定义，《新规》将误导性陈述重新定义为隐瞒事实或未及时披露的不作为型虚假陈述行为。

3.重大遗漏，“是指信息披露义务人违反关于信息披露的规定，对重大事件或者重要事项等应当披露的信息未予披露”，与《旧规》“未将应当记载的事项完全或者部分予以记载”的定义相区分。

四、增加“预测性信息安全港”制度

《旧规》未对“预测性信息”的虚假陈述民事责任问题做出任何规定，且在司法实践中对相关案件的裁判也长期处于空白。直到2021年，深圳中院审理“中航三鑫案件”，对“预测性信息”的民事责任问题进行了初步探索，深圳中院认为，认定预测性信息是否构成虚假陈述的标准为信息披露义务人是否对投资人进行刻意误导并作出不确定的警示性提示。

《新规》第六条增加了“预测性信息安全港”制度，明确规定“以信息披露文件中的盈利预测、发展规划等预测性信息与实际经营情况存在重大差异为由主张发行人实施虚假陈述的，人民法院不予支持”，该规定鼓励支持了发行人积极主动披露预测性信息，并免除了预测不准确的民事责任及诉讼风险。同时，也明确了预测性信息构成虚假陈述行为应当承担民事责任的几种情形：1.信息披露文件未对影响该预测实现的重要因素进行充分风险提示；2.预测性信息所依据的基本假设、选用的会计政策等编制基础明显不合理；3.预测性信息所依据的前提发生重大变化时，未及时履行更正义务。

五、细化完善虚假陈述认定中实施日、揭露日的认定标准

1.《新规》第六条对虚假陈述实施日作出了明确界定，并进行细化列举。虚假陈述实施日，“是指信息披露义务人作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日”。同时，《新规》细化了虚假陈述实施日的认定标准，对披露义务人积极作出的虚假陈述实施日和因消极不作为导致的虚假陈述实施日作出区分认定。

信息披露义务人作出虚假陈述之日的实施日认定标准为：(1)信息披露义务人在证券交易场所的网站或者符合监管部门规定条件的媒体上公告发布具有虚假陈述内容的信息披露文件，以披露日为实施日；(2)通过召开业绩说明会、接受新闻媒体采访等方式实施虚假陈述的，以该虚假陈述的内容在具有全国性影响的媒体上首次公布之日为实施日。

信息披露义务人发生虚假陈述之日的实施日认定标准为：（1）信息披露文件或者相关报导内容在交易日收市后发布的，以其后的第一个交易日为实施日。（2）因未及时披露相关更正、确认信息构成误导性陈述，或者未及时披露重大事件或者重要事项等构成重大遗漏的，以应当披露相关信息期限届满后的第一个交易日为实施日。

2.《新规》第七条完善了虚假陈述揭露日的认定标准，并对揭露途径进行扩充与发展。

虚假陈述揭露日的认定标准为：（1）虚假陈述发布在具有全国性影响的媒体，包括报刊、电台、电视台或监管部门网站、交易场所网站，并扩充了具有全国性影响的主要门户网站、行业知名的自媒体等作为揭露媒体；（2）首次被公开揭露；（3）为证券市场知悉。《新规》对司法实践中的知悉标准作出了规定：人民法院应当根据公开交易市场对相关信息的反应等证据，判断投资者是否知悉了虚假陈述。

并且《新规》补充了两类认定的虚假陈述揭露日：（1）监管部门以涉嫌信息披露违法为由对信息披露义务人立案调查的信息公开之日；（2）证券交易场所等自律管理组织因虚假陈述对信息披露义务人等责任主体采取自律管理措施的信息公布之日。

同时《新规》对同一信息披露义务人实施的连续性虚假陈述行为及多个相互独立虚假陈述行为的揭露日作出区分：虚假陈述呈连续状态的，以首次被公开揭露并为证券市场知悉之日为揭露日；多个相互独立的虚假陈述的，人民法院应当分别认定其揭露日。

六、确定虚假陈述内容重大性的认定标准

因受制于《旧规》行政刑事前置程序规定，《旧规》中虚假陈述行为内容重大性的认定标准为受过行政处罚或经过刑事裁判，随着前置程序的取消，《新规》第十条重新界定了虚假陈述内容“重大性”的认定标准，为“重大性事件”与“交易量、交易价格变化”。

其中，重大事件认定标准为：虚假陈述的内容属于证券法第八十条第二款、第八十一条第二款规定的重大事件，属于监管部门制定的规章和规范性文件中要求披露的重大事件或者重要事项；交易量、交易价格变化判断标准为：虚假陈述的实施、揭露或者更正导致相关证券的交易价格或者交易量产生明显的变化。

《新规》下，首先需判断该虚假陈述的内容是否属于新规认定的“重大性事件”或“重要事项”，如不符合“重大性事件”或“重要事项”则需根据证券交易价格或交易量的变化做判断。同时，《新规》也强调“交易量、交易价格的变化”为根本性判断标准，即使虚假陈述内容符合重大事件或重要事项的认定标准，但如被告提交证据足以证明虚假陈述并未导致相关证券交易价格或者交易量明显变化的，人民法院应当认定虚假陈述的内容不具有重大性。

七、明确区分交易因果关系与损失因果关系

《旧规》中仅概述了虚假陈述与损害结果之间存在因果关系的三个构成要件，未对交易因果关系和损失因果关系进行区分。《新规》第十一条则明确区分了交易因果关系及损失因果关系，并就交易因果关系中的诱空型及诱多型虚假陈述做了区分界定。

1.交易因果关系。成立条件为：信息披露义务人实施了虚假陈述；原告交易的是与虚假陈述直接关联的证券；原告在虚假陈述实施日之后、揭露日或更正日之前实施了相应的交易行为，即在诱多型虚假陈述中买入了相关证券，或者在诱空型虚假陈述中卖出了相关证券。

同时，《新规》第十二条增加了交易因果关系的几类抗辩理由：（1）交易行为发生在虚假陈述实施前，或者是在揭露或更正之后；（2）投资人交易时知道或应当知道虚假陈述的存在，或该虚假陈述已被证券市场广泛知悉；（3）交易行为受到虚假陈述实施日之后的上市公司收购、重大资产重组等其他重大事件的影响；（4）交易行为构成内幕交易、操纵证券市场等证券违法行为的。

2.损失因果关系。《新规》第三十一条明确，应查明虚假陈述与投资人损失之间的因果关系，及导致投资人损失的其他原因以确定赔偿责任范围。并给予了被告抗辩事由，如被告能够举证证明原告的损失部分或者全部是由他人操纵市场、证券市场的风险、证券市场对特定事件的过度反应、上市公司内外部经营环境等其他因素所导致的，可相应减轻或免除责任。

八、细化责任主体的过错认定标准及免责抗辩事由

根据证券法第八十五条、第一百六十三条规定。虚假陈述相关责任主体有：信息披露义务人、发行人的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司及其直接责任人员、证券服务机构。

《新规》第十三条界定了虚假陈述责任主体的过错认定标准：（1）主观故意：故意制作、出具存在虚假陈述的信息披露文件，或者明知文件存在虚假陈述而不予指明、予以发布；（2）过失过错：严重违反注意义务，对信息披露文件中虚假陈述的形成或者发布存在过失。

《新规》细化了如下责任主体的免责抗辩事由：

1.发行人的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员

《新规》第十四条规定人民法院应当根据董监高的工作岗位和职责、在信息披露资料的形成和发布等活动中所起的作用、取得和了解相关信息的渠道、为核验相关信息所采取的措施等实际情况进行综合审查认定是否存在过错，纠正了证券诉讼司法实践中董监高在披露文件上签字或遭受处罚即承担民事赔偿责任的“一刀切”式做法。

并且，《新规》要求董监高需提供勤勉尽责的相关证据，不能以不从事日常经营管理、无相关职业背景和专业知识、相信发行人或者管理层提供的资料、相信证券服务机构出具的专业意见等理由主张其没有过错。

同时，《新规》第十五条规定，如果董监高无法保证证券发行文件和定期报告内容的真实性、准确性、完整性或者有异议时，以书面方式发表附具体理由的意见并依法披露，且在审议、审核信息披露文件时未投赞成票，人民法院可以认定其主观上没有过错。

2.独立董事

《新规》第十六条规定了独立董事的特殊免责事由，与发行人内部董事进行区分，明晰了独立董事的责任边界，并鼓励独立董事积极履行监督职责。独立董事免责事由有：（1）在签署相关信息披露文件之前，对不属于自身专业领域的相关具体问题，借助会计、法律等专门职业的帮助仍然未能发现问题；（2）在揭露日或更正日之前，发现虚假陈述后及时向发行人提出异议并监督整改或者向证券交易场所、监管部门书面报告；（3）在独立意见中对虚假陈述事项发表保留意见、反对意见或者无法表示意见并说明具体理由的，且在审议、审核相关文件时未投赞成票；（4）因发行人拒绝、阻碍其履行职责，导致无法对相关信息披露文件是否存在虚假陈述作出判断，并及时向证券交易场所、监管部门书面报告；（5）能够证明勤勉尽责的其他情形。

3.保荐机构、承销机构

《旧规》未对保荐机构、承销机构的过错认定标准做明确规定，无法满足司法实践需求，《新规》对保荐机构、承销机构的无过错认定标准作出规定，并就信息披露文件中是否有证券服务机构专业意见支持对保荐机构的过错认定标准作出区分。

根据《新规》第十七条规定，保荐机构、承销机构及其直接责任人员需向人民法院提交尽职调查工作底稿、尽职调查报告、内部审核意见等材料证明其无过错，无过错认定标准为：（1）已经按照法律、行政法规、监管部门制定的规章和规范性文件、相关行业执业规范的要求，对信息披露文件中的相关内容进行了审慎尽职调查；（2）对信息披露文件中没有证券服务机构专业意见支持的重要内容，经过审慎尽职调查和独立判断，有合理理由相信该部分内容与真实情况相符；（3）对信息披露文件中证券服务机构出具专业意见的重要内容，经过审慎核查和必要的调查、复核，有合理理由排除了职业怀疑并形成合理信赖。

4.证券服务机构

《新规》第十八条明确规定了会计师事务所、律师事务所、资信评级机构、资产评估机构、财务顾问等证券服务机构勤勉尽责的标准，为：“按照法律、行政法规、监管部门制定的规章和规范性文件”，并“参考行业执业规范规定的工作范围和程序要求等内容”，同时需“核查、验证工作底稿等”相关证据三个方面共同认定证券服务机构是否存在过错。

《新规》也确认证券服务机构的责任限于其工作范围和专业领域。即对于证券服务机构工作范围或专业领域外，依赖其他保荐机构或证券服务机构基础工作或者专业意见致使其出具的专业意见存在虚假陈述，如能够证明对所依赖的基础工作或者专业意见经过审慎核查和必要的调查、复核，排除了职业怀疑并形成合理信赖的，人民法院应当认定其没有过错。

值得注意的是，《新规》第十九条单独规定了会计师事务所的免责事由：（1）按照执业准则、规则确定的工作程序和核查手段并保持必要的职业谨慎，仍未发现被审计的会计资料存在错误；（2）审计业务必须依赖的金融机构、发行人的供应商、客户等相关单位提供不实证明文件，会计师事务所保持了必要的职业谨慎仍未发现；（3）已对发行人的舞弊迹象提出警告并在审计业务报告中发表了审慎审计意见；（4）能够证明没有过错的其他情形。同时，《新规》附则第三十五条明确说明：《最高人民法院关于审理涉及会计师事务所在审计业务活动中民事侵权赔偿案件的若干规定》（下简称《审计业务侵权赔偿司法解释》”）与本规定不一致的，以本规定为准。即新规实施后，《审计业务侵权赔偿司法解释》并未废止，且新规第十九条基本沿用了《审计业务侵权赔偿司法解释》第七条的相关规定。

九、压实相关责任主体责任，明确“追首恶”原则

《新规》明确了“追首恶”原则，强调了发行人控股股东与实际控制人的责任，规定了重大资产重组交易对方的责任以规制“忽悠式”重组，同时追究帮助造假者责任以遏制虚假陈述行为的外围协助力量，压实相关主体的责任。

1.发行人的控股股东、实际控制人

根据《新规》第二十条规定，发行人的控股股东、实际控制人组织、指使发行人实施虚假陈述，致使投资人在证券交易中遭受损失的，投资人可起诉请求直接判令该控股股东、实际控制人赔偿损失。同时，发行人在承担赔偿责任后可要求该控股股东、实际控制人赔偿实际支付的赔偿款、合理的律师费、诉讼费用等损失。

2.公司重大资产重组的交易对方

根据《新规》第二十一条规定，公司重大资产重组的交易对方所提供的信息不符合真实、准确、完整的要求，导致公司披露的相关信息存在虚假陈述，原告起诉请求判令该交易对方与发行人等责任主体赔偿由此导致的损失的，人民法院应当予以支持。

3.配合发行人进行虚假陈述的供应商、客户、金融机构等主体

根据《新规》第二十二条规定，有证据证明发行人的供应商、客户，以及为发行人提供服务的金融机构等明知发行人实施财务造假活动，仍然为其提供相关交易合同、发票、存款证明等予以配合，或者故意隐瞒重要事实致使发行人的信息披露文件存在虚假陈述，原告起诉请求判令其与发行人等责任主体赔偿由此导致的损失的，人民法院应当予以支持。

十、优化基准日及基准价制度，完善损失认定规则

《新规》优化了基准日及基准价制度，在传统诱多型虚假陈述的基础上补充规定了诱空型虚假陈述的损失计算方法，规定了多账户交易损失计算的处理方法，明确了损失因果关系认定相关内容，系统完善了损失认定规则。

1.基准日制度

根据《新规》第二十六规定， 投资差额损失计算的基准日，是指在虚假陈述揭露或更正后，为将原告应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。

区别与《旧规》列举的四种情况下的基准日认定标准，《新规》统一认定标准为：在采用集中竞价的交易市场中，自揭露日或更正日起，被虚假陈述影响的证券集中交易累计成交量达到可流通部分100％之日为基准日。

并且，进一步明确：自揭露日或更正日起，集中交易累计换手率在10个交易日内达到可流通部分100%的，以第10个交易日为基准日；在30个交易日内未达到可流通部分100%的，以第30个交易日为基准日。

2.基准价制度

根据《新规》第二十六条规定，损失计算的基准价格，是虚假陈述揭露日或更正日起至基准日期间每个交易日收盘价的平均价格。如无法依据上述规定确定基准价格的，人民法院可以根据有专门知识的人的专业意见，参考对相关行业进行投资时的通常估值方法，确定基准价格。

3.诱空型虚假陈述损失计算方法

根据《新规》第二十八条规定，投资人因虚假陈述卖出相关股票所造成的投资差额损失，以是否在基准日前买回为标准，按照下列方法区分计算：（1）在实施日之后、揭露日或更正日之前卖出，在揭露日或更正日之后、基准日之前买回的股票，投资人损失=（买回股票的平均价格-卖出股票的平均价格）*买回的股票数量；（2）在实施日之后、揭露日或更正日之前卖出，基准日之前未买回的股票，投资人损失=（基准价格-卖出股票的平均价格）*未买回的股票数量。

十一、诉讼时效起算点提前至虚假陈述揭露日或更正日

因《旧规》存在行政刑事前置程序，诉讼时效起算点为行政处罚作出、公布之日或刑事判决生效之日。《新规》取消前置程序后，诉讼时效自揭露日或更正日起算，揭露日与更正日不一致的，以在先的为准。

同时，《新规》对几类诉讼时效中断的情形作出补充规定：

1.根据《新规》第三十二条，对于虚假陈述责任人中的一人发生诉讼时效中断效力的事由，应当认定对其他连带责任人也发生诉讼时效中断的效力。

2.根据《新规》第三十三条，在诉讼时效期间内，部分投资者向人民法院提起人数不确定的普通代表人诉讼的，人民法院应当认定该起诉行为对所有具有同类诉讼请求的权利人发生时效中断的效果。

3.根据《新规》第三十三条，在普通代表人诉讼中，未向人民法院登记权利的投资者，其诉讼时效自权利登记期间届满后重新开始计算。向人民法院登记权利后申请撤回权利登记的投资者，其诉讼时效自撤回权利登记之次日重新开始计算。

特别声明

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